计提难转回

　　5月11日，中国远洋发布年报补充说明公告，披露了公司利用FFA业务对冲风险的操作流程：“公司与货主签署长期包运合同（COA）后，为防止市场上升导致租入运力成本加大，而买入FFA合约。如果市场上升，FFA合约将产生盈余，可以抵消部分租入运力的上升成本；如果市场下滑，FFA会有一些亏损，但是COA货载会因为运力成本下降，产生相应的盈余，以期套期保值和总量平衡，平抑市场波动给企业带来的经营风险。”

　　由此可以看出，中国远洋买入的FFA合约为看涨合约，即中国远洋一直在看多航运指数。而早在2008年中国远洋爆出FFA巨亏之时便有知情人士向记者透露：“中国远洋肯定是在做多指数。”此次公告验证了这一说法。

　　FFA并不是一种单边看涨或看跌期权，既可以做多也可以做空，如果是运用FFA来做套期保值，理应出现的结果是“一边赚一边赔”。即按照公司的解释，当市场下滑时，COA货载部分运力成本的下降也应该带来相应的盈余，但现实是，中国远洋在现货和期货市场同时赔钱。

　　“中国远洋做多指数，大量买入FFA看涨合约；同时又在BDI处于高位时租入了大量运力，因此出现两边都亏的现象。”一位行业研究员告诉记者。

　　这意味着在市场萧条的情况下，中国远洋的套期保值措施并未起到平抑风险的作用，而是暴露出双倍的风险敞口。可以想象这样的情况，一位投资者在没有做空机制的股票市场上，在股指高位时大量买入大盘股，同时做多股指，在大盘跌破买入成本线后，这位投资者的股票账户和期货账户都出现浮亏。

　　股票只要不卖出，等待足够长时间，账户还有可能扭亏为盈。但对中国远洋而言，却不得不在规定的时候交易，哪怕是止损认亏。

　　4月30日，中国远洋公布今年一季报，净亏损33.5亿元。在租船合同方面，中国远洋转回了2008年年底计提的预计负债约29亿元，但同时也新计提了负债约9.8亿元；FFA合约公允价值变动收益11.1亿元，但一季度实际交割FFA却带来了10.5亿元的实亏。尽管冲回大量拨备，但中国远洋主营业务利润仍亏损15.6亿元，换句话说，一季度净亏损一半以上是由风险敞口造成的。

　　在熊市中，仓位高的激进投资者变成了最危险的投资者。中国远洋的风险在于，其现货交易和期货交易的操作详情并不为外界所知，只有等到季报披露时才能看到浮亏转回了多少，而又新添了哪些亏损项。

　　明智的投资者会在市场晦暗不明时减少风险敞口，中国远洋管理层似也有减仓“过冬”的思路，其2008年年报披露，2009年全年租金承诺是226亿元，如果不租入新的运力，经营杠杆会在2009年下半年开始明显下降，回到2007年的水平。“通过战略调整，半年后中国远洋对运价的敏感性可能会有所降低。”郑武指出。

　　亏损成定局

　　截至中国远洋2008年年报报表日，BDI指数为774点，市场预期2009年FFA上涨会让中国远洋冲回利润。然而，一季度实际交割的FFA亏损10.5亿元，这几乎完全对冲掉了浮盈的11.1亿元。

　　除了较大的风险敞口外，2009年，中国远洋干散货和集装箱运输业务也极有可能双双亏损。2008年底，中国远洋已经将2009年18.4%的营运天锁定，锁定的平均期租水平较2008年下降1/3。据中金公司测算，锁定的运价水平大约相当于BDI为4500点；而在剩余的82%没锁定的运营天数中，公司实现运价将很大程度上取决于BDI的水平。中金公司预计2009年BDI全年约在1500点左右，这意味着，中国远洋2009年实际运价水平大致相当于BDI为2000点。只要BDI低于2000点，亏损就在所难免。今年以来，大多数时候，BDI都在2000点以下。