在外资并购过程中，确定和划分新进入企业的投资者和企业原来股东之间的股权比例，不仅是合理权衡各方投资者利益关系、顺利进行外资并购的重要操作技巧，也是审批机关和有关管理部门关注的重要问题。这个问题早在外商投资企业合并和增资的情况中就已经凸现。在商务部颁行《外国投资者并购境内企业暂行规定》明确允许外资并购之后，这个问题就更加突出了。因为外资并购的很多情况都涉及到投资者之间股权比例重新整合的问题。在实践中，此前已经进行的外商投资企业合并和增资案例中，尤其是投资者单方面增资的案例中，不少投资者对于如何计算和划分投资者各方的股权比例(或者在注册资本中占的比例)不是很清楚，不排除损害一方投资者利益情况的发生。鉴此，本文拟对外资并购成立外商投资企业计算股比问题探讨如下：
一、外商投资企业的注册资本和股权比例
外资并购情况下难以确定各方投资者股权比例有其立法的根源，即我国外商投资企业法采纳了注册资本的概念，并使用在注册资本中占有的比例表达股权比例的概念。因此在现行外商投资企业法中，投资者在注册资本中占有的比例和股权比例实际上是一致的。但是我们认为，这种一致性只有在外商投资企业成立后，没有个别股东增资或者向第三人定向增资的情况下才是成立的；反之，一旦出现各股东不同步增资的情况，这种一致性就很可能遭到破坏，也就不能再简单地以占注册资本的比例代替股权比例的概念了。
在新设外商投资企业中，投资者投入企业的资产按照其价值被折算为企业的注册资本。这时候企业的净资产或者企业的市值与投资者投入的资产基本上是一致的，或者说这时候企业的价值与其注册资本基本上是一致的。因此投资者在企业注册资本中的比例与其在企业中的股权比例增基本上是一致的。随着企业的发展，企业的净资产或者市值一般会发生较大的变动，往往与企业成立时的注册资本相去甚远。在这种情况下，公司股东在注册资本中的比例与其股权比例仍然是一致在同样比例下所对应的实际价值了变化。如果公司发展了，净资产或者市值增加了，则股东所拥有的股权价值就高于其出资，也就是说升值了。反之亦然。
在这种情况下，如果原有股东同比例增资，即按照股东之间的股权比例增加对企业的出资，则企业股东的股权结构保持不变，仍然维持原来的股权比例。这也是包括外商投资企业在内的企业股东增加企业投资、扩大企业规模经常采用的手段之一。采取这种做法的前提一般是全部股东都同意增加注册资本，也都有能力同比例增资。在外资并购中，同比增资并不是外国投资者愿意采纳的方就其理由主要在于：同比增资虽然在外商投资中是一种经常适用的办法，但是并不能有效完成外L国投资者并购境内企业的使命。因为并购的直接目的通常是要更多地拥有和控制境内企业，例如扩大外国投资者在外商投资企业中的股权比例，购入境内企业的股权等。在上述情况下，股东的股权比例已经脱离了股东在企业注册资本中占的比例，成为与注册资本没有关系的另外一个表征投资者权益比例的指标。
由此看来，投资者在企业注册资本中占有的比例和股权比例的关系，在有些情况下是一致的，在有些情况下则是不一致的。外商投资企业法统一使用了在注册资本中的比例概念，而没有采纳股权比例的概念，只考虑了新设企业的情况，而没有考虑到企业合并，股东单方面增资，以及新的投资者购买企业增资的情况。这就给外资并购的实践操作造成了极大的困难。在实践中，商务部门颁发的外商投资企业批准证书在列明投资者投入的注册资本的同时，一并载明了投资者在注册资本中的比例(该比例实际上就是投资者在企业中的股权比例)。对于新设企业两者是一致的，但在单方增资、以增资方式进入新的投资者以及企业合并时，两者就很有可能是不一致的。也就是说，外国投资者在注册资本中的比例与在企业中的股权比例是不一致的。这时候批准证书上“投资者在注册资本中的比例”就没有实际意义了，是其改为“投资者在企业中的股权比例”更为确切。
在外资并购中，主要存在以下情形需要重新确定各方投资者的股权比例：一是投资者，主要是外国投资者单方面增资（也包括所有股东不同比增资的情况）。外国投资者单方面增资，必然打破原来的股权结构，需要重新确定各方投资者的股权比例。二是新的投资者，主要是外国投资者以购买增资的方式进入现有的境内企业。这种方式在理论上可以视为是原来股权比例为零的股东的股权比例。三是企业合并。如果拟合并的企业股东完全一致，各股东的持股比例也完全一致，则合并以后公司的股东和股权比例也完全一致，不需要重新确定各股东的股权比例；如果拟合并在公司股东或者各股东所持有的股权比例有任何一项不一致，都需要对合并后的企业股东重新确定其股权比例。
二、外资并购中需要确定股权比例的特殊情形和常见的错误计算
在上述情况下，如果简单地把股东占企业注册资本额的比例与股权比例等同就可能暴露弊端，损害一方投资者利益。现以新投资者购买境内公司增资的案例说明之：甲、乙双方合资建立有限责任公司丙，丙注册资本60万美元，其中甲、乙分别占50%。经营若干年后，外国投资者丁拟购买公司丙增发注册资本60万美元。有观点认为，根据《外国投资者并购境内企业暂行规定》规定，外国投资者认购境内公司的增资，境内公司变更设立为外商投资企业后，该外商投资企业的注册资本为原境内公司注册资本与增资额之和。因此，公司丙的注册资本变更为60+60=120万美元。甲、乙分别占增资后公司丙的注册资本的比例，也即股权比例为：60×50%÷120=25%；丁占公司丙的注册资本的比例，也即股权比例为：60÷120=50%。
这种计算方法貌似合理，仔细推谬以千里。公司丙在成立之初的注册资本是60万美元，但是经过若干年后的经营之后，丙的价值一般不会仍然维持在60万美元的水平，或者低于初始注册资本的水平，或者高于初始注册资本的水平。如果在丁购买增资时，公司丙的实际价值低于初始的注册资本水平，按照上述计算办法，外国投资者是吃亏的。因为甲、乙实际只用不足60万美元的企业就与出资60万美元的丁达成了各占50%的合作。反之，如果公司丙的实际价值高于初始注册资本的水平，按照前述计算股权比例的办法，甲和乙就吃亏了。例如：如果实施并购时，公司丙的公允市值为I20万美元，则甲持有的公司丙的资产价值为120×50%=60万美元，在公司丙向外国投费者增资60万美元以后，如果按照前述计算方法，则甲实际持有的公司丙的资产价值为(120+60)×25%=45万美元。这就可以很明显地看出，因为错误的计算方法，甲遭受了60-45=15万美元的损失。
据了解，在已经设立的外商投资企业中，外国投资者单方面增资，或者外国投资者购买境内企业增资的案例中，不乏上述错误计算的情形。多数错误计算的案件都给中方投资者造成了或多或少的损失。因此深入研究各种需要确定出资比例的不同情形，以及在不同情形下合理合法地计算投资者股权比例的原则和方法十分重要。
三、按照被并购企业实际价值确定股权比例的原则和具体方法
一种简单的办法是，首先对拟并购企业的资产进行评估，通过评估以确定企业的资产价值和各股东持有的公司股权的价值。然后把增资额加到企业资产价值和增资的股东持有的公司的股权价值中，再通过以每个股东所持有的公司的价值与公司价值相比，得出该股东占公司的股权比例。在该思路下，任何需要重新确定股权比例的情形，都需要以增资以及合并以后的企业的评估值或者以评估值为基础确定的一个公允的市值（以下简称评估值）为基础，通过计算各股东实际持有的该公司的资产值来确定其持有的公司的股权比例。可以用公式表达如下：
（一）总公式是：各股东的持股比例＝该股东实际持有的公司的资产值÷公司评估值
（二）总公式中的“公司评估值”分为不同情况：一是公司不同经增资，包括新的投资者购买增资的情形，在该情况下，公司评估值=增资前的企业的评估值+因增资实际投入到公司的价款；二是公司合并的情况下，公司评估值=拟合并的多个公司的评估值之和。
（三）在单方增资的情况下，各方股东实际持有的公司的资产值表达如下：
单方增资的股东实际持有的公司的资产值=该股东持有的增资前公司的股权比例×增资前的企业的评估值+所支付的购买增资款
未增资的股东实际持有的公司的资产值=该股东持有的增资前公司的股权比例×增资前的企业的评估值
(四)新投资者购买增资情况下，各方股东实际持有的公司的资产值表达如下：
新的投资者实际持有的公司的资产值=该投资者支付的购买增资的价款
原有股东实际持有的公司的资产值=该股东持有的增资前公司的股权比例×增资前的企业的评估值
(五)在公司合并的情况下，各方股东实际持有的公司的资产值表达如下：
各方股东实际持有的公司的资产值=该股东持有的合并前公司的股权比例×合并前的公司的评估值
当然实践中的具体情况可能远比上述公式复杂，例如，在公司合并的同时，可能同时向新的投资者增资，但是计算方法不外依上述原理推行之。
在前例中，假设甲、乙双方合资建立有限责任公司丙，丙注均资本60万美元，其中甲乙分别占50%。经营若干年后，外国投资者丁拟购买丙增发注册资本60万美元。经评估，公司丙的公允市值为90万美元。根据前述计算方法和公式，甲、乙在并购后企业中的股权比例分别为：(90×50%)÷(90+60)=30%，外国投资者丁在并购后企业中的股权比例为：60÷(90+60)=40%。我们用同样的方法进行检验：甲在并购前持有股权价值为90×50%=45万美元，在并购后持有的股权价(90+60)×30%=45万美元。由于甲在本次增资中没有新的出资，尽管由于增资公司的资产和规模增大了，但是其所拥有的价值并没有发生变化，可见这种计算方法是正确的。(在实践中可能会出现溢价或者低价增资的情况，在此暂忽略不计。)
四、按照注册资本确定股权比例的原则和方法
在上述确定投资者股比的原则和方法中，对企业资产的评估仅仅是为了计算各股东在企业中占有的权益的比例，也就是股权比例而进行的。企业在登记管理机关记载的注册资本额并不会因为公司评估价值的变动而相应变动。因此该方法已经脱离了股东在注册资本中的比例，单独计算股东的股权比例，股东在注册资本中的比例在并购后就丧失了实际意义。在前例中并购后企业的实际价值已经达到150万美元，但是登记的注册资本仍然是(60+60)=120万美元。并购后各方投资者的出资已经无法在企业的注册资本中合理表达了，例如外国投资者丁出资实际是60万美元，占登记的注册资本的50%，但其在企业的股权比例却只有40%。
鉴于把股东股权比例和股东在注册资本中的比例挂钩外商投资企业法仍然有效实行，我们也可以相应采用另外一种办法确定股权比例，以期与股东在注册资本中比例相一致。这个办法的思路就是把非同比增资(包括单方增资、新的投资者购买增资)，在理论上理解为增资方或新的投资者首先向非增资方或者原来的股东购买一部分股权，然后非增资方或者原来的股东以出让股权所得的价款与增资方或新的投资者同比出资。至于究竟应当购买多少股权，则应当根据情况进行仔细的筹划，其结果就是非增资方或者原来的股东并不会因此实际拿到股权转让金，而只是一种理论上和过程的推理。
在前例中，假设甲、乙双方合资建立有限责任公司丙，公司丙注册资本60万美元，其中甲乙分别占50%。经营若干年后，外国投资者丁拟购买丙增发注册资本60万美元。经评估，公司丙的公允市值为90万美元。，按照前述计算办法，丁首先拿出18万美元，购买甲20%的股权，同时也拿出18万美元购买乙20%的股权(90×20%=18万美元)。这时甲、乙、丁在公司丙中的股权比例(也可以说时占公司丙注册资本的比例)分别为：30%、30%和40%，公司丙的注册资本并不发生变化，仍然为60万美元。然后甲、乙、丁同比增资分别为：18万美元，18万美元和24万美元。同比增资以后，公司丙注册资本120万美元，市值150万美元，甲、乙、丁分别占公司丙的股权比例，同时也是出资比例或者是占注册资本的比例为：30%，30%和40%。这种思路和计算方法取得了前述办法一样的结果，并使出资比例、占企业注册资本的比例以及股权比例一致起来。也许正是这个原因，实践部门中有观点认为该做法思路清晰，不失为一种合法、合理的解决方案。在具体操作时，可以考虑将股东转股协议与企业增资协议同时报送审批机关。
五、需要特别澄清的问题
这种方法的缺点也比较明显，主要表现在：其一，计算的过程比较繁琐，尤其是在数方股东非同比增资的场合，如何选定一个适当的股权转让比例是比较烦杂的计算过程。其二，按照本办法解决，可能需要缴纳更多的赋税，增加交易成本。因为该方案中存在股权转让的问题，股权的出让方应就其转让部分股权所得中超过原出资额部分依法缴纳所得税。其三，在公司合并中需要通过复杂的股权转让手续，使得拟合并数公司股东完全一致，而且不同的股东在拟合并的公司中持有的股权比例也完全一致，也存在手续烦杂和增加交易成本的问题。虽然存在这些问题，但是我们认为这并不妨碍投资者在进行外资并购时予以选择，投资者自然会选择交易成本相对低廉、交易手续相对简便的处理方法。这也是我们讨论不同处理方法，为投资者提供不同选择的目的之一。
在外资并购的情况下，确定投资者在新成立外商投资企业中的股权比例还有以下问题需要进一步澄清：
一是当事人是否可以不按照上述办法，不通过评估而是通过自愿协商确定股权比例。有观点认为，如何确定投资者在外商投资企业中的股权比例是当事人对自己的私权处置，应当首先尊重当事人的意思自治，允许当事人在自愿的基础上就其在外商投资企业中的股权比例，通过协商一致的办法确定，政府机关不应当进行干涉。反对意见认为，基于等价有偿、公平交易的原则，对投资者在外商投资企业中股权调整应按照前述办法进行。尤其应当看到，外商投资企业投资者股权比例的调整常常涉及到中外投资者之间的权益问题。如果调整的方法不合适，就很可能造成中方的权益无偿地转给了外方，或者外方的权益无偿地转给了中方的实际结果。中方权益无偿转给外方不仅损害了中方的私权，还造成境内资产外逃，违反了我国目前的外汇管制制度。因此当事人自愿协商基础上的股权比例调整应当受到一定程度的限制。我们认为后一种观点值得考虑。在实践中，对当事人自愿基础上的股权比例调整限制应主要限于是否造成中外方股权权益的无偿转移。在不涉及到中外方之间的权益转移的股权调整中，除了纳税方面的特别处理以外，可以考虑允许当事人在自愿基础上通过协商确定。但是当事人应当明确表示对这种股权调整可能造成股权权益无偿转移的认可，以避免日后的纠纷中给审批机关带来不必要的责任。
二是公司合并情况下的股权比例确定。公司合并可以采用前述第一种股权比例调整方法，但第二种办法却不适合。如果拟合并的两公司的股东和股比完全一致，该拟合并的两公司可以直接合并，合并后公司的股东和股比与合并前的公司股东和股比相同。如果拟合并的公司的股东相同，但是股比不相同，可以首先调整其中一公司或者拟合并的两公司的股权比例，以使拟合并的两公司的股东和股比都相同后，再按照前述办法合并。如果拟合并公司的股东也不相同则无法采取本办法计算股权比例。
三是认购增发股份中股权比例的确定。外国投资者以认购境内股份有限公司增发股份的方式并购境内企业，在性质上也属于单方面增资的内容，但是由于投资者在股份有限公司中的股权比例是通过股东持有的股份来确定的，因此并不需要调整股份有限公司投资者的股权比例。股份有限责任公司单方面定向增发股份，可能导致的股权比例调整问题，实际上已经通过合理地确定公司新发行的股份价格解决了。即股份有限公司在市值大于其发行的股票的票面价值时，定向增发的新股票的票面价值虽然与已经发行的股票的票的面价值一样，但是该新发行的股票的实际成交价格则主要是根据该股份公司的市值确定的。这种做法的思路也可以为我们目前外商投资企业的部分股东增资或第三方购买增资，以及外国投资者以增资方式并购境内企业时调整股权比例所借鉴。借鉴这种做法时，可以把企业的注册资本视为股份公司发行的股票，股东占注册资本的比例与其持股比例成为同一概念。股东或其他投资者认购企业的增资，实际购买价格应当根据所认购的增资占企业注册资本的比例与企业的实际价值相乘确定。在这种情况下，溢价部分应计入资本公积。
作者：叶军 商务部条法司
