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收藏 经济减速提质搭配政策不会出现重大方向转变

http://www.jctrans.com/ 2017-07-07 上海证券报

导读: 经历了上半年的强劲反弹后,周期异动将成为下半年中国经济的主要特征。

  经历了上半年的强劲反弹后,周期异动将成为下半年中国经济的主要特征。中国经济的“三期叠加”将从“短周期反弹+长周期下行+超长周期崛起”,演进为“短周期回落+长周期企稳+超长周期崛起”,“L”型下行亦将孕育结构性生机。由此判断,积极的财政政策有望稳固经济增长底线,并为供给侧改革开拓空间。“一带一路”建设将成为人民币国际化的关键动力,人民币稳定成为常态,沪深股市或将显现结构性投资机会。

  程 实

  “山色浅深随夕照,江流日夜变秋声。”中国经济经历了上半年的强劲反弹后,根据周期并存的视角,下半年或将迎来周期的异动,中国经济的短期表现将有所回落。长期来看,供给侧改革的红利有望逐步显现,全要素生产率的渐次上升将推动经济的长周期企稳。在长短周期交叠之下,下半年中国经济将继续“减速提质”,促使宏观政策保持定力,延续“积极财政+中性货币+金融严监管”的合意搭配,助推供给侧改革进一步深化。有鉴于此,下半年中国经济的增长底线依然稳固,“L”型下行孕育着结构性生机。这将为沪深股市带来新的投资机遇,消费升级、共享经济、“一带一路”、国企改革等投资主题值得重点关注。

  从去年下半年至今,中国经济呈现强劲的短周期反弹,今年一季度增速更创下一年半以来的新高。展望下半年,中国经济的“三期叠加”将继续演进,切换为“短周期回落+长周期企稳+超长周期崛起”的新状态。这大致表现在三个方面。第一,短周期反弹即将结束。本轮短周期反弹的主要成因,在于2015年四季度的政策加码,在经过政策时滞后,通过基建投资形成需求侧的强效刺激。目前政策效能的释放已近尾声,本轮反弹预计将在今年二季度结束,并引致经济增长短期回落。第二,长周期企稳大势所趋。短期政策刺激退潮之后,结构性问题的缓解成为长周期复苏的关键。经合组织(OECD)的研究认为,在G20成员国结构性改革普遍不及预期的背景下,中国经济的结构性改革成效显著:劳动生产率的攀升已为经济增长作出了主要贡献,建立自贸区、简政放权等举措激发市场活力,有效提高了经济运行的整体效率。现在看来,供给侧结构性改革的红利有望逐步显现,全要素生产率亦将开始由量及质渐次上升。在此驱动下,中国经济或将在下半年稳步寻底,然后在2018年夯实基底,并于2019年逐步开启长周期的触底反弹。第三,“减速增质”加速推进。由于短周期回落与长周期企稳相互叠加,中国经济“减速增质”将进入白热化阶段,并推动增长动力的革新。聚焦内部,受短周期回落影响,消费和投资的增长将边际放缓,但是得益于供给侧改革和消费升级,居民消费对经济增长的贡献率有望持续上行,推动消费成为增长主引擎。放眼外部,受全球化退潮势头的冲击,今年全球贸易复苏空间十分有限,不确定性较大,将制约我国进出口增速的边际改善。但是,在国内产业结构升级和国际产能合作的双重支持下,中国进口增速将持续高于出口增速,加快实现贸易平衡,引导经济增长向内生增长模式升级。

  下半年,伴随中国经济的“减速提质”,宏观政策搭配亦将坚持相对确定的路径,政策搭配保持定力,不会出现重大方向转变。笔者如此判断的依据:首先,财政政策保持积极。在经济长周期下行中,适当增加企业盈利才能改善企业财务状况,以应对债务和冗员的处置压力,进而切实清理过剩产能。如果通过亏损倒逼企业“去产能”,只会陷入“亏损—改革停滞—亏损加深”的僵局。因此,以财政刺激适度扩大总需求,是深化供给侧改革的基本保障。其次,货币政策不松不紧。今年3月以来,美联储进入加速加息通道,全年预计加息三次,将对我国货币政策造成紧缩压力。但我国公共财政支出以基础设施投资为主要发力方式,而基础设施投资的扩张则需要信贷供给配合。据此,稳健中性的货币政策将在下半年延续。复次,供给侧改革双向深化。一方面,由于上半年经济反弹改善了企业盈利,“三去一降一补”将在下半年加速推进。至年底,清理过剩产能、降低企业杠杆和政府“放管服”改革预计将取得阶段性成果。另一方面,国企改革和税费改革有望给经济注入新动力。通过加快国企混改试点与推广,去除行政垄断,弥补经济短板;通过加码税制改革和结构性减税,降低企业负担,激活民间投资。由此,阶段性的“三去一降一补”改革成果将转化为长效化的制度红利,并释放全要素生产率的上升潜力。再者,随着国企混改为非公经济创造出新的投资空间,亟须引导资金进一步脱虚向实,以有效补齐经济短板。因此,面对经济下行压力,金融市场监管并不会放松。整顿金融秩序、缩短资金链条、降低金融杠杆共同构成监管重点,金融监管将保持强势。金融行业让利实体经济依然是基本方向。

  
  经过“8·11”汇改后的多轮调整,人民币有效汇率的高估压力已阶段性释放完毕,人民币汇率运行的稳定性将得到持续巩固。笔者测算,从2015年三季度到今年一季度,人民币有效汇率偏离均衡汇率的程度已由6.9%收窄至-0.2%。加之最近引入的逆周期因子,有效汇率与均衡汇率的偏离有望长期稳定于合理范围内。而随着美元“特朗普行情”结束,美元指数将在非绝对高位徘徊。预计美元指数年内将维持在95至100以内。所以,人民币持续大幅贬值的基础并不存在。此外,得益于人民币汇率的长期企稳,人民币国际化也将迎来新机遇。在“一带一路”战略的推动下,人民币国际化有望择机加速推进,并从贸易主导型向资本输出型转变。这一大趋势并不会因短期指标的起伏而动摇。

  由上述分析可推断,周期异动将成为下半年中国经济的主要特征。中国经济的“三期叠加”将从“短周期反弹+长周期下行+超长周期崛起”,演进为“短周期回落+长周期企稳+超长周期崛起”,“L”型下行亦将孕育结构性生机。据此,笔者有以下三点结论:其一,虽然中国经济增速将阶段性回落,但是积极的财政政策有望稳固经济增长底线,并为供给侧改革开拓空间,金融“严监管”亦不会放松。其二,人民币稳定成为常态,“一带一路”建设将成为人民币国际化的关键动力,离岸人民币市场的流动性和多样性有望由弱转强。其三,沪深股市的结构性投资机会显现。在消费升级、共享经济、“一带一路”、国企改革等投资主题的推动下,下半年股市总体表现有望优于债市。对港股市场,笔者亦持谨慎乐观的预期。

  (作者系工银国际研究部主管、首席经济学家、董事总经理)

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本文关键词:经济 政策

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